中海油服短期利好有限期待进一步的信息
●Awilco offshore 概况。Awilco offshore 是一家注册于挪威的海上钻井公司，成立于2005 年，目前拥有和正在建造的平台共13 座。其中五座新建的自升式钻井分别在挪威、沙特、越南和澳大利亚等地运营，均是在06 年之后新建，工作水深为375 英尺和400 英尺两种，均能在高温高压的环境下工作。另外在建的三座自升式平台将在08 年三季度和09 年中期交付使用。三艘半潜式钻井在中国烟台莱福士造船厂建造，预计在09 年中期之前能够交付两艘，2010 年中期之前再交付第三艘，上述船只工作水深为2500 英尺。此外公司还拥有2 座半潜式平台的选择权，选择权行权日期分别为08 年11 月和12 月，建筑工期均为33 个月，即选择行权的话，预计在2012 年年初才能投产。此外公司有两个生活平台，工作水深分别为1500 英尺和500 英尺，建造时间均在上个世纪70 年代，但做过更新改造。目前公司共持有合约的价值数在30 亿美元左右。
●此次并购对中海油服的意义：第一，中海油服的国际化程度和影响力得到显著提高，通过此次并购，中海油服进入了挪威、中东、澳大利亚和东南亚市场，并且诸如BP 等国际石油公司成为了公司的客户，在亚太海域完成了完善的布局，此次并购完成以后，在整个国际海洋钻井行业，公司的排序显著提升；第二，资产的结构得到显著改善，原先公司的钻井船船龄平均达到了26 年，船龄结构偏老，并且工作水深局限在5-457 米，通过此次收购，船龄结构序列更加合理，并且工作水深能够达到750 米，如果行使选择权的话，则能达到1500 米；第三为公司的长期增长奠定了基础，2010 年后对公司的业绩增长将产生显著的有力影响。这次并购是公司战略的一大步，如果能够顺利实施的话，公司将实现质的飞跃。
●从PB 看价格不是很便宜。对于周期性行业的公司，看并购的价格是否便宜，从PB 的角度看更为合适。尤其是对一个资产很新的公司。目标公司的净资产为5 亿美元，此次并购的对价为25 亿美元，相当于PB5 倍的价格收购了目标公司，对于周期性公司而言，5 倍PB 的价格不算便宜。此外，我们从资产角度来看，不考虑两个选择权的话，8 艘自升式的钻井船建造成本在11.2 亿美元，3 艘半潜式外加Long lead items rigs 的成本合计为13.1 亿美元，外加两个生活平台各为1 亿美元的话，合计成本为26.3 亿美元。而中海油服付出的25 亿美元，外加承担13 亿美元的债务，以及后续需要支出的5 亿美元，公司为这些资产合计花了43 亿美元，为建造成本的1.63 倍。所以综合两方数据来看的话，这次并购付出的代价还是比较大的，从出售方来看，这也是对其把握周期能力的一个奖励。
●对中海油服业绩的影响。此次收购对中海油服的业绩是增厚还是摊薄，是大家比较关心的问题，2010 年及其以后业绩增厚是比较确定的，关键是08、09 年的影响。此次收购对中海油服来说增加的成本就是25 亿美元的负债带来的利息，折成全年的话大致在1.5 亿美元，按照6%的年率。增加的收益就是Awilco offshore08、09 年实现的净利润，增加的收益预测的思路有两个：一个是引用Bloomberg 的预测思路；一个是自己明细做。从表1 可以看出，引用Bloomberg 的数据的情况下，收购Awilco offshore 以后，公司08、09 年的业绩增厚分别为0.004、0.13 元。从这个数据来看的话，还是比较正面的。09 年盈利2 亿美元，具有多大的可靠性？要琢磨一下。从挪威本土券商的几个报告来看，为了达到2 亿美元的净利润，收入预测在6.7-6.9 亿美元之间，我们自己明细做，就想把功夫放在收入预测这一块，要达到6.7-6.9 亿美元的收入，究竟需要怎样的假设。截至到目前，两艘自升式、两艘生活平台和两艘半潜式的合同是已经签订的，按照95%的开工率，其收入分别为0.98、1.12 和1.24 亿美元，合计3.3 亿美元。也就是剩下6 艘自升式平台要贡献3.4 亿美元的收入，4 艘能够作业全年，两艘能够作业半年，相当于5 艘作业全年，按照95%的开工率,这6 艘船至少都要签订费率为20 万美元的单子，费率每下降1 万美元，对中海油服的增厚就减少2 分钱。
●并购的风险。我们觉得主要的风险有两个：第一是人的问题，Awilco offshore请了业界比较资深的专家，当被中海油服收购以后从公众公司成为子公司，一方面激励存在问题，另外一方面能否认同中海油服的文化和氛围，使得人员尤其是高层的去留存在问题；第二是自升式船的市场问题，09 年有六艘船到目前为止没有订单，这是个问题。
●投资建议：这是并购预案，许多事情存在着不确定性，包括最终成交价格、成交时间、钻井平台的交货和订单。所以维持公司08、09 年的盈利预测为0.75、0.90元，维持"谨慎推荐A"的评级。公司的下游需求和业绩增长比较确定，并且受益于高油价，唯一的问题在于估值不便宜，从这个意义上来说，公司也的确需要外生性的增长，如果能够对09 年业绩产生1 毛钱以上的增厚，则对股价是个利好，但这一结论还需要进一步的信息。